Por Juan Matías De Lucchi *
El aumento de las tasas de corte de las letras de esterilización
(Lebacs) que el Banco Central fijó a finales de enero ha sido una
reacción necesaria tendiente a mejorar la curva de rendimientos (medidos
en dólares) de los activos financieros denominados en pesos a fin de
competir con el dólar. La dolarización del sector privado que ha
contribuido en los últimos años a acelerar los problemas típicos de
balanza de pagos de una economía periférica ha estado más relacionada
con motivaciones cambiarias especulativas y/o precaucionales (en el
sentido de Keynes) que con desvíos de un supuesto tipo de cambio real de
equilibrio (en el sentido neoclásico).
Por ello, contrariamente a la suba de tasas, la devaluación de enero
no ha sido una buena decisión (o convalidación): en términos de la
competitividad, poco ha durado la devaluación real debido a la rápida
recuperación de los salarios y, por otro lado, ha contribuido a
desacelerar la actividad. También es cierto que las microdevaluaciones
en aceleración del período anterior no son una buena alternativa porque
en general tienden a consolidar las expectativas de devaluación e
inflación.
De todas maneras, a pesar de que la combinación de suba de tasas,
regulación de las carteras de los bancos y estabilidad cambiaria post
devaluación fue un avance importante, nada en política es inocuo. Una
forma de potenciar y contrarrestar los efectos negativos colaterales de
la política monetaria es acompañarla con una adecuada política
financiera. Luego de una reducción en las exigencias de encajes
bancarios en marzo el Gobierno terminó fijando en junio un “techo” de
aproximadamente 35 por ciento (ajustable por tasa Lebacs 90 días) a las
tasas de préstamos al consumo. A diferencia de la inversión que es más
sensible a la demanda agregada que a la tasa de interés, el consumo sí
reacciona a los costos financieros. No obstante, no hay que perder de
vista que dado nuestro estrecho canal de crédito sería más razonable
atribuirle el efecto contractivo sobre la actividad a la devaluación que
a la suba de las tasas.
Asimismo, por el lado de las tasas pasivas comenzó a vislumbrarse un
nuevo inconveniente: la tasa Badlar de bancos privados (depósitos a
plazos fijos de 30 a 35 días de más de un millón de pesos) ha estado
cayendo persistentemente. Si bien es cierto que la tendencia se inicia
en abril, cuando el Central bajó sólo un punto las tasas de Lebacs,
pareciera haber también otros factores en juego: ¿Poder de mercado de
los bancos? ¿Expectativas sobre una nueva baja de tasas? ¿Exceso de
liquidez bancaria?
Sea cual fuere la explicación, lo importante aquí es que el
incremento del spread bancario (Lebacs - Badlar) explicado por la
reducción de las tasas pasivas tiende a mitigar el alcance de la
política monetaria.
Ante este problema, las nuevas autoridades del Central han reforzado
el uso de los instrumentos que su carta orgánica le otorga a fin de
regular las tasas bancarias. Las nuevas medidas determinan ahora un
“piso” para las tasas de depósitos a plazo fijo. En el actual contexto,
un piso entre 22,9 y 24,5 por ciento dependiendo el plazo significa un
aumento de la curva de rendimientos de los activos en pesos y un
refuerzo de la política monetaria.
Existe una serie de instrumentos complementarios de regulación
financiera que pueden potenciar los efectos positivos y contrarrestar
aquellos indeseables que surgen de la política monetaria. Hacer uso de
ellos es parte de la actividad normal de un Banco Central que no se
esconde pasivamente detrás de una regla monetaria. Dado que la economía
no gravita en torno de una tasa de interés “natural” de equilibrio o en
torno de una “paridad de poder de compra” como postula el mainstream, la
política monetaria, cambiaria y financiera es importante porque tiene
efectos de largo plazo. Por ello, uno de los grandes desafíos será la
recuperación de aquellos instrumentos esenciales que en los últimos
tiempos se han estado diluyendo en mercados cambiarios informales y
financieros.
* Investigador CefidAR.
Original: Pagina 12
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