El regreso del riesgo país

 Por Claudio Scaletta

Cualquiera sea el resultado electoral, a partir del lunes el Gobierno enfrentará el mismo problema fundamental que tenía hace una semana: la administración “en el corto plazo” de la restricción externa. Lo único que puede cambiar a partir de las 18 horas de este domingo, aunque no significativamente, es la restricción política, es decir: los grados de libertad para llevar adelante la política económica. El debate entre los economistas no bajará de tono. Hasta hoy se mantuvo polarizado entre los profetas del desastre inminente, que concentran las críticas en variables como la inflación y el tipo de cambio y reclaman un ajuste a la vieja usanza, es decir, a cargo de los trabajadores, y los apologistas: quienes aseguran que en el segundo trimestre del año la economía volvió a crecer a tasas muy altas, dato que debería estudiarse con detenimiento, pero resultado fáctico que invalidaría los argumentos del adversario.

Dejando de lado las ideologías, si tal cosa fuese posible, los economistas coinciden en el problema de la escasez de dólares para financiar el crecimiento. También aceptan que la restricción externa sólo se resuelve estructuralmente en el largo plazo y por las vías clásicas, la sustitución de importaciones y el aumento de las exportaciones. Al respecto, el debate sobre lo que se hizo o no en la materia en la última década quedó abstracto. El problema, como siempre, es el corto plazo. Hoy, si la economía crece, demanda más dólares de los que genera, lo que en la superficie se traduce en la evidente caída de las reservas internacionales.
Una alternativa, probada involuntariamente en 2012, sería no crecer, pero con crecimiento cero el modelo se vuelve socialmente insustentable. Los cacerolazos no se escucharían en el norte capitalino, sino que sonarían desde el segundo cordón del conurbano. Inclusive es altamente probable que el nuevo panorama electoral exprese, con retardo, del freno del PIB del año pasado.

La segunda alternativa para el corto plazo es el ingreso de capitales junto al desaliento de la demanda de todos aquellos dólares que no se destinen al alivio de la restricción externa, lo que es equivalente, también, al incentivo de la demanda de pesos. El problema de este camino es que implica costos económicos y políticos, lo que naturalmente se traduce en un fenómeno clásico de la acción política frente a estas dinámicas: la postergación de decisiones. No es que hasta el momento el Gobierno no haya hecho nada, sino que frente a los resultados obtenidos se necesitan nuevas medidas. Las restricciones cambiarias, con la creación de hecho de un mercado de divisas paralelo, lograron efectivamente frenar la “fuga” de divisas, pero en contrapartida también frenaron la entrada. Adicionalmente, a pesar de que se aumentó el ritmo de depreciación de la cotización oficial del peso, las restricciones no disminuyeron las expectativas de devaluación. El segundo intento del Gobierno fue el blanqueo de capitales, que tampoco ofreció hasta ahora los resultados esperados.

El debate interno en Economía se concentra en cómo salir de las restricciones cambiarias y avanzar hacia una administración más eficiente del tipo de cambio. Nadie cree que el llamado cepo pueda simplemente mantenerse para siempre, aunque al entrar se haya tirado la llave. Los misterios a develar no son muchos. Cualquier salida de las restricciones supone tres dimensiones: algún grado de devaluación, el incentivo a la demanda de pesos y el cuidado de los dólares. El paquete es integral, la devaluación es inflacionaria y el incentivo de la demanda de pesos y a la entrada de divisas requiere otras tasas de interés. Aquí es donde entran los costos. Si la devaluación es inflacionaria se necesitará contrarrestar con políticas de ingresos, es decir con gasto. La restricción política será la que determine la capacidad para administrar la puja distributiva. En cuanto a las tasas de interés, la cuestión es más compleja. No es lo mismo la tasa que incentiva la entrada de dólares que la que incentiva la demanda de pesos. La primera depende de tres factores principales: la tasa internacional, la devaluación esperada y, sí, el “riesgo país”. Algunos integrantes del Ministerio de Economía creen que una vez eliminado el componente de expectativa de devaluación tras la salida de las restricciones, la clave residirá en bajar el riesgo local, un camino antipático para el discurso oficial. Los recientes guiños al Banco Mundial y las promesas de pago de juicios en su tribunal arbitral se explican desde esta perspectiva. La idea “anti relato” es que un riesgo país más bajo supone una tasa menos disruptiva para la macroeconomía. En cuanto a la demanda de pesos, es más simple, sólo se trata de que la tasa no sea negativa respecto de la inflación. Un camino puede ser la segmentación del mercado entre grandes capitales y ahorro doméstico, una tarea para los expertos.

Finalmente está el cuidado de los dólares y las reservas internacionales. No existen números que muestren una elasticidad de las exportaciones al tipo de cambio. Sin embargo, otro valor del dólar seguramente evitará la actual “fuga” de dólares por turismo, o por importaciones que no aporten al alivio de la restricción externa. En el camino siempre es posible seguir explorando las alternativas de los swaps con Brasil y China para reforzar las reservas y tener espaldas frente al capital financiero.

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