Monetarismo Teórico e Intenciones Heterodoxas

 

  Por Matías De Lucchi

 

 La última devaluación con suba de tasas de interés llama al debate económico sobre los efectos que tiene la alteración de estos instrumentos sobre la distribución del ingreso y el crecimiento.

El debate no es nuevo, y la falta de consenso tampoco. La experiencia local indica que las devaluaciones son contractivas porque afectan el poder adquisitivo de los trabajadores y la demanda. Por ello, más allá que algunos economistas aseguren que en el "largo plazo" se encuentra el cambio estructural, la realidad es que las devaluaciones tienden a efectuar un ajuste de la demanda, y por la vía de una recesión, recomponer el sector externo. 

El panorama se complica más cuando se discuten las implicancias de la tasa. Tanto los economistas ortodoxos, como buena parte del progresismo (heterodoxo en las intenciones pero neoclásico en el razonamiento) no dudan en afirmar que un aumento de la tasa de interés es siempre contractivo. La fundamentación es la siguiente:

Cuando aumenta la tasa, aumenta la "especulación financiera" y cae la inversión productiva. En el mundo real una vez garantizada la rentabilidad normal, la inversión depende del crecimiento del producto y no de los costos. Se invierte porque aumentan las ventas y no porque la nueva maquinaria este barata.  (ver aca)

Otra confusión es  la asociación de un aumento de la tasa con una "reducción de la emisión". En el análisis monetarista, si el gobierno deja de emitir (monetizar el déficit fiscal), entonces aumenta la tasa endógenamente. La variable de control es la cantidad de dinero. Sin embargo, en el "misterioso" mundo real puede ocurrir simultáneamente un aumento del financiamiento al Tesoro con una desaceleración del crecimiento de la base monetaria. Esto ocurre porque la cantidad de dinero es endógena a las decisiones del sector privado.

Un aumento de la tasa puede aumentar las operaciones de absorción monetaria que son independientes de la monetización del déficit fiscal. Es decir, se puede subir la tasa y hacer política fiscal expansiva. En una economía como la Argentina, con escaso crédito al consumo e hipotecario, no hay motivos relevantes como para que el crecimiento sea sensible a la tasa. 

Tampoco es posible determinar los efectos distributivos dado que la tasa tiene implicancias sobre los flujos de capitales y, por lo tanto, sobre el tipo de cambio. Dicho de otro modo, "altas" tasas de interés pueden inducir ingresos de capitales que aprecian el tipo de cambio nominal; y pueden aumentar el salario en dólares e, incluso, en términos reales.

 Los devaluacioncistas seriales llaman a este efecto "populismo cambiario". Otros lo llamamos mejorarle la calidad de vida de los trabajadores.

 

Original: Tiempo Argentino

Centro Sraffa: Journal Political Economy-Studies in the Surplus Approach is now available online

Centro Sraffa is proud to announce that, with the kind permission of the publisher Rosenberg & Sellier, the whole collection of the journal Political Economy-Studies in the Surplus Approach is now available online. 
 

The articles may be read and downloaded at the new page "From the Archives", also containing Centro Sraffa's old series Quaderni di ricerca and Materiali di Discussione.

 

The new page Past events has been updated with materials on International Conference Sraffa’s Production of Commodities By Means of Commodities 1960-2010 (Rome, 2-4 December 2010) and  Pierangelo Garegnani Memorial Lecture(Rome, 24 February 2012).

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¿Es la economía, estúpido?

El 5 de octubre de este año, Dilma Rousseff irá por la reelección en Brasil con una alta intención de voto. La baja tasa de desempleo aparece como uno de sus principales activos y compensa las críticas por el bajo crecimiento de los últimos años.

 Por Carlos Pinkusfeld Bastos *

En 1991, el presidente George Bush, con la operación Tormenta del Desierto, obtuvo la primera victoria militar de Estados Unidos después de la dolorosa derrota de Vietnam. Un año después perdió la elección frente al poco conocido gobernador del estado de Arkansas, Bill Clinton, electo con el slogan de campaña: “Es la economía, estúpido”. En 1992, la tasa de desempleo había subido hasta 7,5 por ciento, contra el 6,9 por ciento del año anterior. Ese ejemplo histórico no justifica una tesis general que el desempeño económico es la variable que define el resultado electoral, pero tampoco debe ignorarse su importancia.

La lectura de los favorables resultados recientes de intención de voto de la candidata Dilma Rousseff debe hacerse con cautela: está claro que el cuadro político no está definido, los candidatos de la oposición por ahora sólo tienen exposición regional y tampoco comenzaron las campañas televisivas. Sin embargo, la población parece tener una percepción positiva del de-sempeño económico. Por eso, es interesante preguntarse ¿hasta qué punto esa percepción se condice con la realidad? Tomando como indicador el crecimiento del PIB, el desempeño durante el gobierno de Dilma está lejos de ser brillante. Después de 2010, cuando en el último año de Lula se registró un crecimiento de 7,5 por ciento, el nivel de actividad fue de 2,7 y 1 por ciento en 2011 y 2012 respectivamente. Para 2013, se espera una tasa de 2,5 por ciento. Esos datos parecen apuntar un divorcio entre la percepción y la realidad.

El indicador de desempleo apunta en otra dirección. En Brasil, la desocupación cayó en forma persistente desde finales de 2003, llegando al 4,3 por ciento, el valor más bajo de la historia para las regiones metropolitanas. Así, el misterio político parece resuelto; sin duda, el empleo es más relevante para la población que el desempeño del PIB.
La diferencia entre el desempeño del empleo y el PIB está explicada por la caída de la Población Económicamente Activa. Entre diciembre de 2012 y 2013 hubo una reducción de las personas ocupadas (23,3 millones contra 23,5 millones) y la PEA se redujo en una proporción todavía mayor. Hay menos personas buscando empleo y eso se observa con más fuerza entre las franjas etarias más jóvenes. Ese fenómeno reciente no tiene una explicación sólida, sino que oscilan entre el optimismo de una mayor escolarización y el retraso del ingreso al mercado de trabajo con la falta de una calificación adecuada de quienes demoran su ingreso al mundo laboral.

El salario real también creció moderadamente. El aumento fue de 1,8 por ciento, mientras que entre los trabajadores no registrados, el grupo socialmente más vulnerable, los aumentos fueron de 5,6 por ciento. Otro factor relevante es el aumento del salario mínimo real de 2,5 por ciento, la política de reajustes reales durante el gobierno del PT es reconocida como el instrumento más importante para la reducción de la desigualdad durante los últimos diez años.

Otra variable relevante para la evaluación del gobierno por parte de la población es la inflación. Su valor, 5,9 por ciento, se situó dentro de los márgenes de variación del sistema de metas adoptado por el Banco Central, pero lo más importante es que no fue capaz de corroer el salario real de los trabajadores. Por el contrario, hubo una modesta ganancia real. Ese resultado depende mucho del comportamiento de los precios administrados, los precios definidos por el gobierno, como la energía eléctrica, combustibles y boletos de colectivo. En los servicios, el ítem que más presión presentó sobre la inflación reflejó un incremento de los costos salariales, que en realidad es positivo desde el punto de vista de los trabajadores. Es importante señalar que la inflación se mantiene dentro de los márgenes de las metas, a pesar de la existencia de una devaluación promedio de 10,5 por ciento en 2013.

Así se configura un cuadro que no parece particularmente excitante en términos de desempeño económico y, aunque si bien no impulsa el avance de la región, al menos parece generar una situación políticamente estable. A los indicadores de salario y empleo se le deben añadir algunos programas de corte social como Mi casa, mi vida (construcción de viviendas populares) y el Bolsa Familia para explicar el sustento popular de las políticas calificadas genéricamente como crecimiento, ahora pequeño, con inclusión social.
¿Hasta qué punto el modelo actual puede mantenerse? El desempeño industrial viene ubicándose sistemáticamente por debajo del conjunto de la economía. En 2013, por ejemplo, la industria creció cerca del uno por ciento, contra un avance del PIB que duplicó ese registro. Las exportaciones de bienes de la industria manufacturera crecen a una tasa semejante y las importaciones aumentan en mayor medida generando un déficit comercial industrial de cerca de 60 mil millones de dólares. Si bien las exportaciones más tradicionales fueron suficientes para apenas equilibrar el balance comercial brasileño, se incrementó el déficit en cuenta corriente, al pasar de 2,4 a 3,6 por ciento del PIB, entre 2012 y 2013.

En el corto plazo, no parecen existir dificultades para financiar ese déficit, no se vislumbra un horizonte de crisis cambiaria, pero la exacerbación de la restricción externa pone en jaque incluso al limitado crecimiento económico registrado en los últimos años. En este momento, el margen de maniobra del gobierno no es grande. Atendiendo el clamor de los que defienden la devaluación, el dólar ya registró un alza nominal de 52 por ciento, desde su punto más apreciado en julio de 2011, lo que representa una devaluación real de más del 30 por ciento en términos reales. Pero el impacto de una devaluación sostenida sobre los precios y las dudas sobre el impacto de la misma, tanto sobre las exportaciones como sobre la desaceleración del crecimiento del PIB a través de una reducción del salario real en un año electoral, parecen señalar que no debe repetirse esa trayectoria.

Así, para que el país pueda sostener su modelo de crecimiento moderado con inclusión deberá enfrentar sus cuellos de botella en forma directa con políticas industriales y comerciales específicas, enfrentando la cuestión de la modernización productiva y una inserción internacional dinámica. En juego está la capacidad de preservación de un modelo alternativo no liberal en el futuro próximo.

* Profesor del Instituto de Economía Universidad Federal de Río de Janeiro (UFRJ). Doctor en Economía por la New School for Social Research de Nueva York y trabajó en el Instituto Levy.

Original: Pagina 12

El peor de todos

 Por Claudio Scaletta

En economía es más fácil prever qué pasará que cuándo pasará exactamente. Frente al evidente desajuste que presentaban algunas variables de la macroeconomía, era muy difícil esperar un verano tranquilo, más si se agrega la memoria histórica local. En diciembre pasado los factores de inquietud eran básicamente dos y muy relacionados. Primero, la constante reducción de las reservas internacionales hacía palpable la amenaza de la escasez relativa de divisas. El fenómeno es muy conocido y fue explicado por los macroeconomistas argentinos al menos desde la década del ’60 del siglo pasado. Su formulación más acabada llegó con el modelo de Stop & Go, el que sin desarrollarlo en detalle explica que tras períodos de crecimiento sostenido las divisas del agro dejan de alcanzar para financiar las importaciones de la industria, dando lugar a la llamada restricción externa. Segundo, precisamente como un intento de combatir la salida de capitales –siempre presente, pero disparada por la percepción de la proximidad de la escasez de divisas– y el desbalance externo, el Gobierno optó a partir de 2011 por las restricciones sobre el mercado cambiario, el llamado cepo, lo que muy previsiblemente dio lugar a un mercado paralelo que maximizó las expectativas de devaluación presionando sobre la cotización oficial de la moneda. En el límite del voluntarismo, no se ofrecieron, a cambio, estímulos a la permanencia de los ahorros en pesos. La tasa de interés real se mantuvo tozudamente negativa, casi una invitación directa a mantener los excedentes de empresas y particulares en divisas. En paralelo, aunque el cepo frenó transitoriamente la salida de capitales, también frenó en seco su ingreso.

Es verdad que la economía debe estar subordinada a la política, pero lo que está vedado es ir en contra de los comportamientos microeconómicos más elementales. En concreto: los actores no compran divisas por una compulsión psicológica a adquirir el billete verde, sino como estrategia de reserva de valor frente a la incapacidad de la moneda local de cumplir dicha función. Lo mismo corre, por ejemplo, para el productor agropecuario individual; no retiene su cosecha en los campos por pertenecer a la tribu de los malos, sino por simple esperanza de venderla con un tipo de cambio que se espera más alto. Se trata del comportamiento racional de los actores económicos en cualquier mercado, un dato que debería incorporar cualquier hacedor de política. De igual manera, si se cree que la cotización del dólar se dispara por encima de lo esperado debido a la acción coordinada de “especuladores y agiotistas”, la pregunta correcta que debe hacerse cualquier economista no es quiénes son los malos, sino “cuáles son las reglas que permiten que actúen como tales”.

Recapitulando, existieron factores reales y financieros que condujeron a la devaluación oficial de enero. La pregunta clave es cuál fue el factor determinante, si el estructural o el financiero. Si se comparan las variables locales con las del resto de los países de la región, es altamente probable que se opte por el segundo determinante. El peso argentino antes de la devaluación no estaba más sobrevaluado que la moneda de los países vecinos, que hoy resultan carísimos para cualquiera que tenga ingresos fijos en moneda local. Tampoco hay razones para creer que las burguesías de estos países sean más buenas o que existan allí procesos de revolución industrial. Todos los vecinos tienen además algún déficit de cuenta corriente, aunque balanceado con la cuenta capital, es decir, con distintas formas de ingreso de capitales. Es en este último punto, entonces, donde parece estar la diferencia que explica la particularidad local. Suele argumentarse que Argentina tras el default de 2002 tiene vedada la vía del financiamiento externo, lo que puede ser cierto en la lógica de los organismos financieros internacionales. Pero lo que no tiene restringido son los múltiples instrumentos alternativos, desde el manejo de la tasa de interés interna a los convenios bilaterales o el estímulo a la inversión extranjera. Es probable que el Gobierno se haya demorado en exceso en tomar nota de sus problemas principales. No son pocos quienes argumentan que podría haberse ensayado con estos estímulos antes de devaluar, algo que fue advertido mucho antes de contar con la información de los diarios del lunes. Era sabido que del cepo sólo podía salirse con devaluación y mayores tasas. Esta era la ingrata y compleja tarea que debía enfrentar el nuevo equipo económico que asumió el pasado noviembre, al que sin dudas le tocó bailar con la más fea. Desde el principio la nueva conducción dio señales de que avanzaría por este sendero, lo que finalmente hizo, aunque no está muy claro si fue de la mejor manera, una conclusión que sólo podrá sacarse cuando se estabilicen las variables. Por ahora, la continua baja de reservas internacionales y las dudas sobre el superávit comercial oscurecen el horizonte de la estabilidad a corto plazo.

Lo que sí puede afirmarse sin dudar son los efectos de la devaluación. El primero y más importante es que se reducirá inevitablemente el ingreso disponible, situación que, a su vez, genera dos efectos relacionados: caída de la demanda y freno al crecimiento (los componentes que se encuentran del otro lado de la ecuación macroeconómica básica). Y el segundo y directamente relacionado es el aumento de la conflictividad social. Como se comprenderá, estos dos factores son mucho más importantes que los secundarios, como el nivel del traslado de la devaluación a precios, aunque minimizar este traslado sea una de las herramientas para evitar la caída del ingreso real.

Finalmente, es necesario rechazar algunas falacias asociadas a la devaluación. En particular suele argumentarse que la pérdida del valor de la moneda local es buena para las economías regionales. Si bien el argumento de la baja de costos de producción de las exportaciones, fundamentalmente por la caída del nivel de salarios en divisas, es fuerte, no está convalidado por los números. No existe información estadística que relacione, a nivel agregado, la depreciación cambiaria con aumento de las cantidades exportadas. Lo que sí se produce es un potente efecto riqueza que favorece a los exportadores, un dato que sólo entusiasma a quienes militan en la teoría del derrame. Sí es posible esperar, en cambio, una caída de las importaciones por la doble vía del encarecimiento y, sobre todo, de la caída del Producto. No está claro si es una buena noticia, pero será un alivio para las cuentas externas.

El primer balance general es que 2014 será el año más difícil de la actual administración, el de menor crecimiento y el de mayor conflicto social de la última década. Mejor entonces estar preparados y asumir el diagnóstico.

Original: Pagina 12

Recurrir a préstamos externos para aumentar las reservas

Por Andrés Lazzarini *

La última devaluación suscitó importantes debates acerca de los determinantes del tipo de cambio y su relación con la inflación. La ortodoxia económica sostiene que el problema es la apreciación cambiaria resultante de la inflación (que generaron la emisión monetaria y el gasto público), porque para ellos la inflación es de demanda y la solución es sólo desacelerar la economía. Por otro lado, los neodesarrollistas dicen que un tipo de cambio real alto (“competitivo”) es necesario para incentivar las exportaciones industriales, aunque no dicen que es a costa de bajar salarios reales. Interesante que ninguno mencione que la apreciación cambiaria argentina antes de la última devaluación era inferior al promedio de América latina y que el déficit de cuenta corriente no llegó a niveles alarmantes.

Sin embargo, la restricción externa existe. En los últimos años, el déficit energético, las crecientes importaciones de insumos y bienes de capital, los pagos de deuda y especialmente la fuga de capitales produjeron una estrepitosa caída de reservas (12.600 millones de dólares en 2013), obligando al Gobierno a restringir el atesoramiento legal en moneda extranjera y a un régimen de control de importaciones con poca planificación productiva. En el ínterin, la devaluación del dólar blue y la ampliación de la brecha entre el cambio oficial y el paralelo generó la sospecha entre los grandes jugadores de que las autoridades habían perdido el control sobre el tipo de cambio. La creciente demanda de dólares y la no liquidación de granos aumentaron las presiones devaluatorias, que el Gobierno finalmente validó hace una semana y media. Con la flexibilización de las restricciones para el ahorro en dólares, el Gobierno parecería querer retomar el control sobre el tipo de cambio. El resultado, sin embargo, es incierto. Para la estabilización del tipo de cambio nominal serán necesarias muchas reservas, pero los exportadores siguen sin liquidar (a pesar de la suba de tasas) y en enero se perdieron otros 2500 millones.

En este contexto es de esperar que la reciente devaluación impacte en los precios de la economía por tres vías. Primero, dado el carácter semi-industrializado de la economía, con muchos sectores aún por sustituir, gran parte de los insumos y los bienes de capital con alto y medio contenido tecnológico provienen del exterior. Los precios normales de producción reflejan los costos de producción usando las técnicas predominantes. En ese sentido, es de esperar cambios en los costos de producción debido al componente importado. Segundo, la devaluación generará una agudización de la puja distributiva, lo que hará variar uno de los componentes centrales de los costos, el salario, impactando en los precios normales de producción. Tercero, el buen desempeño de los precios internacionales en un contexto devaluatorio generará fuertes presiones para los precios internos de los bienes exportables (si bien sería recomendable subir las retenciones para desacoplar los precios internos de los internacionales, esta estrategia no parece promisoria en el actual contexto donde los exportadores no están liquidando). Si bien el estado puede seguir negociaciones para controlar algún movimiento especulativo de muy corto plazo, es indefectible que la devaluación se traduzca en inflación, dado que en situaciones normales de producción los precios reflejan los costos normales dentro de los cuales tienen un rol significativo y determinante el tipo de cambio y los salarios. El riesgo más grande que enfrenta la economía es que este proceso traiga aparejado una caída en los salarios reales con una consecuente caída en la demanda y, por ende, del ritmo de actividad.

En términos estructurales, la inflación podría ser controlada mediante políticas industriales que profundicen una sustitución de importaciones, gradual pero permanente, lo que haría disminuir el impacto del componente importado en los costos de producción, que deberían combinarse con políticas de ingreso y negociaciones entre partes para manejar la puja distributiva. Sin embargo, debido al contexto actual, para mantener los niveles de actividad y empleo, e incluso aumentarlos, es esencial que el Gobierno vuelva a tener control sobre el precio de la divisa. Si la crisis en las reservas se explica más bien por la fuga de capitales que por déficit de la cuenta corriente, que es estructural y necesita de políticas específicas, entonces la situación presente de la cuenta capital requiere de políticas de corto plazo, vía diferencial de intereses, para afectar el flujo cortoplacista. Por ello, la estabilización del tipo de cambio nominal implicará recurrir a préstamos externos destinados a aumentar las reservas para que el Gobierno gane control sobre esta variable clave. De lo contrario, la presión devaluatoria será aún mayor en el tiempo por venir, con el correlato de mayor inflación, agudización de la puja distributiva, recesión y aumento del desempleo.

* Universidad Nacional de San Martín.

Original: Pagina 12

Non piangere per noi, Italia!

 Por Roberto Lampa y Alejandro Fiorito

L’intervento “palla o piede” sulla situazione argentina di Alberto dello scorso 25 gennaio, oltre che onorare e rinverdire i fasti della tradizione dello stopper italiano – quello che, da Scirea a Bergomi fino a Tassotti e Giacomo Ferri, andava dritto alle gambe dei fantasisti latinoamericani di turno, senza tanti complimenti o melliflui ghirigori – ha il grande merito di rompere il velo d’ipocrisia che da mesi avvolge il dibattito sul nostro paese, del quale si parla molto e a sproposito, perché in realtà ogni riferimento è puramente strumentale a giustificare o demonizzare le decisioni di politica economica che investono l’Eurozona e l’Italia.  

In questo modo, i pasdaran del rigore europeista dicono in soldoni “se abbandonerete l’unione monetaria, farete la fine dell’Argentina del 2001!” mentre sul fronte opposto si controbatte “se non usciremo dall’Euro, non potremo mai riprenderci come invece ha fatto l’Argentina, svalutando la sua moneta nel 2003”.

Pur non essendo equidistanti da queste posizioni (ed anzi, ritenendo la prima un non senso, dato che vari paesi periferici hanno già fatto la fine dell’Argentina del 2001) confessiamo, in tutta sincerità, di non aver mai voluto essere parte di questa dialettica tutta primo-mondista. Quello che a noi interessava nel famoso articolo apparso su “Il Manifesto” (ops…si può dire su goofynomics? [NdC: sarebbe meglio di no...]) era in soldoni smentire la ridda di voci catastrofiste che circolavano sull’Argentina (un titolone del Fatto parlava addirittura di default imminente!) e, in secondo luogo, criticare la teoria Neo-Strutturalista degli argentini Frenkel e Rapetti (ripresa da Alberto), che in quei giorni (Rapetti sembra essersi smarcato, nel frattempo) chiedevano a gran voce un cambio drastico della politica economica argentina attraverso una forte svalutazione del peso, l’aumento dei tassi d’interesse, la riduzione della spesa pubblica ed il raffreddamento della domanda domestica per abbassare l’inflazione, aumentare la competitività e continuare così a crescere attraverso le esportazioni.

Riteniamo che i recenti sviluppi della congiuntura economica argentina più che smentire confermino il nostro punto di vista, che, vogliamo ricordarlo, si basava su un’altra diagnosi, denunciava altri rischi e suggeriva un’altra direzione per superarli. È tuttavia indispensabile una premessa per il lettore del primo mondo: capire la particolarità delle economie latinoamericane significa scordarsi per un po’ i dibattiti convenzionali tra grandi economisti ed aver letto almeno un pochino i classici della scuola strutturalista: Raul Prebisch, Celso Furtado e la teoria non-monetaria dell’inflazione di Julio Olivera. Ciò che accomuna questi pensatori è, in estrema sintesi, che ciò che vale nelle economia sviluppate non può essere traslato sic et simpliciter al Latinoamerica dove certi luoghi comuni (o perfino certe evidenze empiriche) vengono puntualmente smentiti.

Che cos’è accaduto dunque, in Argentina?

A partire dal 2003, lo sganciamento dal dollaro e l’andamento favorevole dei prezzi delle materie prime alimentari hanno reso possibile un cambio drastico della politica economica, in precedenza dettata dal FMI: espansione fiscale invece dell’austerità; espansione monetaria invece degli alti tassi d’interesse; fine dell’indipendenza della banca centrale; integrazione regionale e un maggior grado di protezionismo verso il resto del mondo invece del libero mercato imposto con la forza militare a partire dalla fine dei Settanta. Ciò si è tradotto in altissimi tassi di crescita e drastica riduzione della disoccupazione, oggi al 6,8%.

In maniera non dissimile dal passato, questa strategia di crescita impone però il massimo di attenzione per quanto riguarda le riserve internazionali in dollari, sennò si rischia di cadere dalle stelle alle stalle, in base al paradosso del ciclo stop and go:  la forte crescita del Pil innesca un’impennata delle importazioni (maggiore della crescita delle esportazioni) che genera un crescente disequilibrio di conto corrente della bilancia dei pagamenti. Per arrestare questo fenomeno si ricorre a una drastica svalutazione, che, dato il contesto di crescita, fa schizzare l’inflazione fuori controllo, peggiora la distribuzione, raffredda l’economia e annulla gli effetti della crescita economica precedente, condannando il paese a un perenne sottosviluppo

Tra il 2003 ed il 2011, le importazioni sono cresciute in media del 16,6% annuale mentre le esportazioni soltanto del 6,3% annuale. Ciò ha determinato un deficit nelle partite correnti, tuttavia la forte crescita ha permesso di contenerlo a livelli inferiori al resto della regione

 

http://www.eclac.org/publicaciones/xml/4/50484/EstudioEconomico2013completo.pdf

Tuttavia, tra l’agosto e il dicembre 2011 un fortissimo attacco speculativo colpisce duramente le riserve. In vista delle imminenti elezioni presidenziali, i media oppositori iniziano una campagna martellante in base alla quale la presidentessa starebbe pensando ad una mega svalutazione post-elettorale del peso. Nel pieno rispetto della legge, avviene così un’enorme “corrida cambiaria”, che determina una fuga all’estero di quasi 11mila milioni di dollari.

Come conseguenza, il governo introduce rigidi controlli ai capitali e al mercato della valuta straniera, di fatto ristretto alle sole imprese e non più ai cittadini.

Come contro-conseguenza, nasce quindi un mercato nero del dollaro, con quotazioni molto superiori di quella ufficiale.

Entrambi questi elementi permettono la nascita di una enorme macchina della speculazione finanziaria e fondiaria (gestita da imprese multinazionali, banche estere come HSBC e grandi proprietari terrieri) che nel 2013 ha portato a un crollo delle riserve in dollari, passate da 42.000 milioni a 30.000 milioni. Che cosa è successo?    

Le banche estere con filiale negli Stati Uniti, garantivano l’afflusso di dollari al mercato nero attraverso un meccanismo simile al pronti contro termine: il cliente comprava in pesos un titolo della Borsa di Buenos Aires ma quotato anche a Wall Street; quindi apriva un conto corrente all’estero e lo rivendeva a New York ricavando dollari, da rivendere in Argentina al mercato nero o da depositare all’estero.

Dal lato delle importazioni, le tante multinazionali che operano nel paese (automobilistiche, farmaceutiche etc.) sono costantemente ricorse alla sovrafatturazione delle componenti inviate dalla casa madre per approvvigionarsi di dollari extra da rivendere al mercato nero o trafugare all’estero. In più, la quasi totalità delle imprese hanno anticipato le quantità da importare per avere subito in mano dollari, che avrebbero più avanti rivenduto al mercato nero, confidando nel continuo apprezzamento del dollaro illegale.

Dal lato delle esportazioni, infine, le grandi esportatrici della soja e del settore primario hanno letteralmente smesso di esportare nel 2013, confidando nella forte meccanizzazione che permette di conservare il raccolto per anni, sotto vuoto in enormi silos. Visto infatti l’andamento del mercato nero del dollaro il loro interesse era aspettare il punto più alto della svalutazione per vendere il raccolto e approvvigionarsi di dollari, da rivendere al mercato nero o nascondere all’estero.

Ma perché le imprese hanno potuto anticipare l’import e il settore primario ritardare l’export senza fallire o soffrire perdite? Perché per eccesso di “zelo keynesiano” il governo ha mantenuto tassi d’interesse reali negativi che hanno permesso ad entrambe di finanziarsi prendendo prestiti vantaggiosi, in attesa della speculazione.

Del resto, cosa ancor più grave, anche in termini nominali è esistito un differenziale tra tasso d’interesse domestico e resto del mondo.

Attenti, non vogliamo qui affermare che sia giusto il rigore della politica monetaria o che gli economisti keynesiani abbiano torto a priori, ma solo che l’esistenza di un differenziale nominale negativo col resto della regione (e talvolta lo stesso primo mondo) ha determinato che questi stessi capitali, frutto della speculazione, prendessero, in ultima istanza, la via della fuga all’estero (FAE).

Questo differenziale di rendimento (linea rossa nel grafico) si può agevolmente costruire sottraendo dal tasso di interesse base nazionale (i) la sommatoria di tasso d’interesse base internazionale (i*),  spread sui titoli (ρ) e tasso di svalutazione attesa nel mercato spot (S^е):

Fonte: http://www.grupolujan-circus.blogspot.com.ar/2013/11/una-explicacion-alternativa-la.html

Insomma, la forte differenza di rendimento nominale tra pesos e dollari ha determinato l’inefficacia dei controlli di capitale.

Di fronte a questo scenario complicato, il governo ha giocato lo spariglio: ha svalutato il peso sul dollaro  fino a quota 8 ed ha liberalizzato l’accesso all’acquisto di dollari (ovviamente esiste un tetto massimo in base al reddito dichiarato). Allo stesso tempo, ha aumentato il tasso di interesse di riferimento per il settore agricolo (il cosiddetto tasso Badlar, attualmente al 21%).

La strategia del governo mira a tenere il cambio inchiodato ad 8 per far fallire il mercato nero ed obbligare gli esportatori a esportare. Allo stesso tempo, esiste anche la convinzione che le importazioni saranno ora più care e che, di fronte a un cambio stabile, non verranno più anticipate. Ovviamente, mantenere questo cambio implicherà il sacrificio di ulteriori riserve, stimato tra i 5mila e i 10mila milioni di dollari, una cifra senza dubbio importante. Al riguardo, si vocifera però che la banca centrale brasiliana si stia preparando a venire in soccorso, dati l’abbondanza di riserve (oltre 320.000 milioni di dollari) e il fatto che il crollo argentino avrebbe l’effetto di una tsunami sulla regione.

Se questi sono i fatti, a noi interessa rimarcare una serie di implicazioni.

In primo luogo, che questi interventi non implicano necessariamente l’abbandono del modello di crescita che l’Argentina ha sin qui adottato se, per esempio, verranno implementate misure compensatorie per i redditi più bassi colpiti dalla svalutazione e se venisse segmentato il tasso d’interesse, in modo da contenerne gli effetti recessivi su consumo e impiego, mantenendolo basso per le famiglie e gli investimenti produttivi. Del resto, il permanere a zero dei tassi d’interesse nei paesi sviluppati permetterebbe anche ad un aumento moderato del tasso argentino di essere efficace, specie se accompagnato da una riduzione dello spread.

La presentazione, questa settimana, dei piani di intervento PROGRESAR (sussidio per i giovani neet che si riscrivano alla scuola o all’università, per un totale equivalente a 1.375 milioni di dollari) e FONDEAR (credito agevolato per le imprese che operino in settori ad alto valore aggregato, per un totale di 1.250 milioni dollari) sembrerebbero rafforzare questa ipotesi.

In secondo luogo, che la situazione attuale non smentisce nessuna delle nostre critiche alla diagnosi di Frenkel e Rapetti.

Intanto, perché la svalutazione appena compiuta non aveva affatto come obiettivo né l’aumento dell’export né stimolare la crescita economica (per la cronaca, il PIL quest’anno chiuderà al +5,1% e la disoccupazione è al minimo storico del 6,8%). Il suo obiettivo era infatti interrompere la fuga di capitali e spezzare le reni alla speculazione fondiaria e finanziaria per salvare questo modello di crescita. A che serve dunque sacrificare oltre misura il salario reale se come mostrano differenti contributi (Fiorito, Guaita & Guaita; Berretoni & Castresana; VERNENGO) le esportazioni e le importazioni argentine sono inelastiche rispetto al tasso di cambio?

Del resto, a nostro avviso la stessa inflazione non dipende da eccesso di domanda ed emissione (come argomentano a più riprese Frenkel e Rapetti) ma, piuttosto, dall’effetto trascinamento del forte prezzo dei prodotti primari esportati sui prezzi interni (anche a noi piace mangiare la carne argentina e mangiamo pane e farinacei!), dal conflitto distributivo (a partire dal 2009, anno in cui il salario reale recupera il potere d’acquisto perso nel 2003) e dal ritmo della stessa svalutazione (che a dispetto dei luoghi comuni è stata del 61% rispetto allo scorso gennaio 2013) Del resto, anche l’utilizzo della capacità produttiva installata oggigiorno è ben al di sotto delle possibilità dell’economia argentina, che pertanto non si trova in una condizione artificiosamente surriscaldata. Nemmeno può dirsi che il tasso di cambio reale fosse in ritardo rispetto al resto della regione determinando un problema di competitività, ad esempio data l’enorme apprezzamento nominale del real.

Tasso di cambio reale bilaterale con USA (100=2000)

Fonte: Frenkel & Rapetti, (2011), p.16

Infine, neanche il deficit fiscale rappresentava un problema tipicamente argentino, che anzi poteva contare su un saldo primario  di parte corrente  in linea con la media del resto della regione in % dil PIL:

http://www.eclac.org/publicaciones/xml/4/50484/EstudioEconomico2013completo.pdf

Insomma, il 2014 sarà pure un anno complicato per l’Argentina ma non ci sentiamo di fissare già la data del funerale di questo paese. Non piangete per noi dunque, amici italiani.

P.S. Roberto Lampa è un italiano cui ai 33 anni “pe’ potè campa’ j’ha tuccate emmigrà” (parafrasando un capolavoro del trash anni 80). Alejandro Fiorito è invece figlio di padre italiano ed esperto nella coniazione di neologismi italo-argentini. Li pagano, rispettivamente, l’Università di Buenos Aires e quella Nazionale di Lujan. Entrambi, guardano con dolore alla situazione italiana e auspicano che la vicenda Argentina possa stimolare risolutezza e decisioni drastiche per uscire dalla crisi che sta stritolando il paese. 

Originale: Goofynomics

 

Cambiar la política

 FABIAN AMICO, ECONOMISTA DE CEFID-AR

 Por Federico Kucher.

–¿Abrir la compra de dólares para ahorro puede colaborar para disminuir tensiones en el mercado cambiario?

–Sin un cambio drástico en la política económica, la presión cambiaria no se va a detener y puede acentuarse. El hecho de que una parte de la demanda sobre el blue ahora se transfiera al oficial no cambia el problema de fondo. Incluso aunque hubiera un hipotético alivio temporal por una mayor liquidación de dólares de los exportadores. Este cambio sólo va a aumentar la cotización del dólar oficial y el ritmo de devaluación. No va a cortar la corrida, sino que puede estimularla.

–¿Cómo se debería afrontar entonces la dificultad cambiaria?
–El punto es que no existe un tipo de cambio “de equilibrio” que equilibre la cuenta corriente o detenga la fuga. Ni es un problema de apreciación cambiaria real, ya que la mayor parte de los países de la región está tan o más apreciados que Argentina y no tiene ninguna crisis cambiaria. La cuestión es que el BCRA logre estabilizar el tipo de cambio nominal. Para ello hay que reducir el ritmo de devaluación vendiendo reservas y subiendo las tasas de interés (puede hacerse mediante tasas de interés “diferenciales”, como con el tipo de cambio). Obviamente, el engrosamiento de las reservas con nuevos fondos daría viabilidad al intento (quizá pueda pensarse en un acuerdo de divisas con Brasil, que debe seguir con interés la situación argentina). Marcelo Diamand denominó a esta estrategia “un manejo racional de los capitales financieros” y sostenía en 1985 que “con el fin de proveer incentivos para que el capital permanezca en el país es necesario mantener instrumentos captadores de ahorro interno a largo plazo, indexados, y con tasas de interés tales que el rendimiento total no sea inferior al vigente en el exterior”.

–¿La devaluación de los últimos días puede llegar a impactar en los precios?
–La devaluación, como ocurrió siempre, tiene impactos inflacionarios por su efecto sobre los bienes transables. Y es de suponer que el pase de costos a precios no será bajo. Dado el nivel de puja distributiva, va a implicar una aceleración de la inflación o una caída del salario real medio, o incluso una combinación de ambos.

–¿Qué ocurre con el nivel de actividad en este escenario?
–Se pueden usar políticas expansivas para compensar los efectos contractivos de la devaluación, pero es un sinsentido puesto que el sacrificio implícito de salario real es inefectivo en términos de mejora de la competitividad y/o de alivio de la presión cambiaria. Además, si no cede la presión cambiaria no habrá espacio para ninguna expansión de la demanda.

Original: Pagina 12